同力水泥：费用改善 退税增加致业绩超预期
事件：
公司2012 年上半年实现营业收入19.73 亿元，同比增长-2.75%；实现归属上市公司股东的净利润为0.97 亿元，同比增长8.61%；实现EPS 为0.29 元，Q1、Q2 分别为0.08、0.21 元。
点评：
公司业绩超出我们此前预期。业绩超预期的主要原因有：管理费用率的下降，营业外收入(主要为增值税退税)同比增加。
公司Q1、Q2 营业收入同比增速分别为-3.6%、-2.1%，营业成本同比增速分别为1.4%、1.3%。收入同比增速为负主要为水泥价格同比下滑，而成本同比增速为正主要由于煤炭价格同比上升。公司Q2 毛利率达到26.9%，环比Q1 的20.8%增加了近6 个百分点，毛利率环比提升主要由于河南省水泥价格的旺季提价效应。我们测算公司Q2 水泥价格出厂均价环比上涨了15 元/吨左右。
管理费用率同比下降是公司利润增长的原因之一。公司Q2、Q1 管理费用率分别为7.6%、7.8%，分别比去年同期降低2、3.2 个百分点。管理费用率的降低主要由于公司维修费用的降低所致。公司2011 年上半年维修费用达到1.24 亿元，而2012 年上半年仅有0.58 亿元。
增值税退税同比增加。公司上半年营业外收入达到4470万元(Q1、Q2分别为1774、2697万元)，而去年同期仅有443万元(Q1、Q2分别为188、254万元)。公司上半年营业外收入中绝大部分为增值税退税，达到4205万元，去年上半年仅有204万元。
公司净利润为1.4亿元，而经营性现金流达到4.1亿元，盈利质量高。公司Q1、Q2应收账款周转率分别为13.2、14.4，环比、同比均出现持续改善。Q2存货周转率为2.4，较Q1的2.0出现环比改善。相比其他水泥企业，公司在经济衰退期仍能保持良好的盈利质量，显得难能可贵。
公司已经完成义马水泥(5000TPD，位于三门峡市)的收购，下半年有望增厚利润。公司已经完成了对义马水泥的资产交割，并实现了人员进驻，于2012-6-30开始并表。公司的生产经营管理水平是国内一流的(窑运转率及成本控制能力可媲美海螺水泥)。随着后期对收购资产的改造完成，该资产有望扭亏为盈，并在下半年贡献利润。
维持公司“买入”评级。我们预计公司2012-2013年EPS分别为0.75、0.93、1.11元，对应PE分别为13.3、10.7、9.0倍，公司较同行估值优势明显，维持“买入”评级。
风险提示：区域产能超预期投放；宏观经济复苏低于预期。
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